一、公司并購(gòu)實(shí)施前的決策風(fēng)險(xiǎn)
目標(biāo)公司的選擇和對(duì)自身能力的評(píng)估是一個(gè)科學(xué)、理智、嚴(yán)密謹(jǐn)慎的分析過(guò)程，是公司實(shí)施并購(gòu)決策的首要問(wèn)題。如果對(duì)并購(gòu)的目標(biāo)公司選擇和自身能力評(píng)估不當(dāng)或失誤，就會(huì)給公司發(fā)展帶來(lái)不可估量的負(fù)面影響。在我國(guó)公司并購(gòu)實(shí)踐中，經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)一些公司忽略這一環(huán)節(jié)的隱性的風(fēng)險(xiǎn)而給自身的正常發(fā)展帶來(lái)麻煩和困境的情況。概括而言，公司并購(gòu)實(shí)施前的風(fēng)險(xiǎn)主要有：
(一)并購(gòu)動(dòng)機(jī)不明確而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)
一些公司并購(gòu)一動(dòng)機(jī)的產(chǎn)生，不是從公司發(fā)展的總目標(biāo)出發(fā)，通過(guò)對(duì)公司所面臨的外部環(huán)境和內(nèi)部條件進(jìn)行研究，在分析公司的優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì)的基礎(chǔ)上，根據(jù)公司的發(fā)展戰(zhàn)略需要形成的，而是受輿論宣傳的影響，只是在概略的意識(shí)到并購(gòu)可能帶來(lái)的利益，或是因?yàn)榭吹礁?jìng)爭(zhēng)對(duì)手或其他公司實(shí)施了并購(gòu)，就非理性地產(chǎn)生了進(jìn)行并購(gòu)的盲目沖動(dòng)。這種不是從公司實(shí)際情況出發(fā)而產(chǎn)生的盲目并購(gòu)沖動(dòng)，從一開(kāi)始就潛伏著導(dǎo)致公司并購(gòu)失敗的風(fēng)險(xiǎn)。
(二)盲目自信夸大自我并購(gòu)能力而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)
有的公司善于并購(gòu)，有的公司不善于并購(gòu)，可以說(shuō)是基于提升和完善核心競(jìng)爭(zhēng)力的的要求，但并購(gòu)本身也是一種能力。既然是一種能力，很少公司是生而知之的。從我國(guó)一些實(shí)例看，一些公司看到了競(jìng)爭(zhēng)中歷史公司的軟弱地位，產(chǎn)生了低價(jià)買(mǎi)進(jìn)大量資產(chǎn)的動(dòng)機(jī)，但卻沒(méi)有充分估計(jì)到自身改造這種劣勢(shì)公司的能力的不足，如資金能力、技術(shù)能力、管理能力等，從而做出錯(cuò)誤的并購(gòu)選擇，陷入了低成本擴(kuò)張的陷阱。
二、公司并購(gòu)實(shí)施過(guò)程中的操作風(fēng)險(xiǎn)
公司實(shí)施并購(gòu)的主要目標(biāo)是為了協(xié)同效應(yīng)，具體包括：管理協(xié)同、經(jīng)營(yíng)協(xié)同和財(cái)務(wù)協(xié)同，然而從實(shí)際情況來(lái)看，協(xié)同就如同鼓動(dòng)，非常罕見(jiàn)。筆者認(rèn)為，造成這種情況的主要原因是并購(gòu)公司沒(méi)有對(duì)公司實(shí)施并購(gòu)過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)加以識(shí)別和控制。這些風(fēng)險(xiǎn)主要包括：
(一)信息不對(duì)稱(chēng)風(fēng)險(xiǎn)
所謂信息不對(duì)稱(chēng)風(fēng)險(xiǎn)，指的是公司在并購(gòu)的過(guò)程中對(duì)收購(gòu)方的了解與目標(biāo)公司的股東和管理層相比可能存在嚴(yán)重的不對(duì)等問(wèn)題給并購(gòu)帶來(lái)的不確定因素。由于信息不對(duì)稱(chēng)和道德風(fēng)險(xiǎn)的存在，被并購(gòu)公司很容易為了獲得更多利益而向并購(gòu)方隱瞞對(duì)自身不利的信息，甚至杜撰有利的信息。公司作為一個(gè)多種生產(chǎn)要素、多種關(guān)系交織構(gòu)成的綜合系統(tǒng)，極具復(fù)雜性，并購(gòu)方很難在相對(duì)短的時(shí)間內(nèi)全面了解、逐一辨別真?zhèn)�。一些并�?gòu)活動(dòng)因?yàn)槭孪葘?duì)被并購(gòu)對(duì)象的盈利狀況、資產(chǎn)質(zhì)量(例如有形資產(chǎn)的可用性、無(wú)形資產(chǎn)的真實(shí)性、債權(quán)的有效性)、或有事項(xiàng)等可能缺乏深入了解，沒(méi)有發(fā)現(xiàn)隱瞞著的債務(wù)、訴訟糾紛、資產(chǎn)潛在問(wèn)題等關(guān)鍵情況，而在實(shí)施后落入陷阱.難以自拔。
(二)資金財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
每一項(xiàng)并購(gòu)活動(dòng)背后幾乎均有巨額的資金支持，公司很難完全利用自有資金來(lái)完成并購(gòu)過(guò)程。公司并購(gòu)后能否及時(shí)形成足夠的現(xiàn)金流入以?xún)斶�借入資金以及滿(mǎn)足并購(gòu)后公司進(jìn)行一系列的整合工作對(duì)資金的需求是至關(guān)重要的。具體來(lái)說(shuō)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自幾個(gè)方面：籌資的方式的不確定性、多樣性，籌資成本的高增長(zhǎng)性、外匯匯率的多變性等。因此，融資所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。
(1)財(cái)務(wù)資料完整性風(fēng)險(xiǎn)
由于財(cái)務(wù)資料歸屬于目標(biāo)公司，但老股東往往會(huì)顧慮于財(cái)務(wù)資料包含的“不利”因素，往往會(huì)隱瞞或甚至毀損部分財(cái)務(wù)資料，從而導(dǎo)致財(cái)務(wù)資料、財(cái)務(wù)檔案不完整，造成目標(biāo)公司可能遭受處罰。
(2)審計(jì)報(bào)告及財(cái)務(wù)報(bào)表附注風(fēng)險(xiǎn)
審計(jì)報(bào)告是公司財(cái)務(wù)事項(xiàng)的第三方審視，往往會(huì)披露一些風(fēng)險(xiǎn)事項(xiàng)，而財(cái)務(wù)報(bào)表附注通常都是需要關(guān)注的財(cái)務(wù)事項(xiàng)，在這些信息中尤其是保留意見(jiàn)、強(qiáng)調(diào)事項(xiàng)中都會(huì)包含目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)瑕疵信息。
(3)利潤(rùn)歸屬確定
如果并購(gòu)交易主體中涉及到上市公司，存在利潤(rùn)歸屬節(jié)點(diǎn)的界定問(wèn)題，這種歸屬約定之際關(guān)系到上市公司的業(yè)績(jī)。
(4)期后事項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)
由于并購(gòu)交易活動(dòng)都會(huì)持續(xù)一段時(shí)間，而目標(biāo)公司通常又不可能終止經(jīng)營(yíng)等待并購(gòu)?fù)瓿桑p方據(jù)以交易的審計(jì)報(bào)告、評(píng)估報(bào)告都是基于一個(gè)暫定的基準(zhǔn)日，從基準(zhǔn)日到實(shí)際交割日所持續(xù)的時(shí)間是不確定的，該期間所發(fā)生的事項(xiàng)如何調(diào)整、經(jīng)營(yíng)盈虧如何承擔(dān)或享有都需要予以明確。
(5)價(jià)款支付風(fēng)險(xiǎn)
交易價(jià)款的支付，需要根據(jù)具體的交易結(jié)構(gòu)合理安排，既要考慮相應(yīng)的節(jié)點(diǎn)控制，還要考慮相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)控制，并且一定要留有尾款在交易完成后一定期間后支付，以防范交割、交接后風(fēng)險(xiǎn)的釋放。
三、公司并購(gòu)后整合過(guò)程中的“不協(xié)同”風(fēng)險(xiǎn)
公司并購(gòu)的一大動(dòng)因是股東財(cái)富最大化。為了實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，并購(gòu)后的公司必須要實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)、管理等諸多方面的協(xié)同，然而在公司并購(gòu)后的整合過(guò)程中，未必一定達(dá)到這一初衷，導(dǎo)致并購(gòu)未必取得真正的成功，存在巨大的風(fēng)險(xiǎn)：
(一)管理風(fēng)險(xiǎn)
并購(gòu)之后管理人員、管理隊(duì)伍能否的得到合適配備，能否找到并采用得當(dāng)?shù)墓芾矸椒�，管理手段能否具有一致性、協(xié)調(diào)性，管理水平能否因公司發(fā)展而提出更高的要求，這些都存在不確定性，都會(huì)造成管理風(fēng)險(xiǎn)。
(二)規(guī)模經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)
并購(gòu)方在完成并購(gòu)后，不能采取有效的辦法使人力、物力、財(cái)力達(dá)到互補(bǔ)，不能使各項(xiàng)資源真正有機(jī)結(jié)合，不能實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和經(jīng)驗(yàn)的共享補(bǔ)充，而是低水平的重復(fù)建設(shè)。這種風(fēng)險(xiǎn)因素的存在必將導(dǎo)致并購(gòu)的失敗。
(三)公司文化風(fēng)險(xiǎn)
公司文化是在空間相對(duì)獨(dú)立、時(shí)間相對(duì)漫長(zhǎng)的環(huán)境下形成的特定群體一切生產(chǎn)活動(dòng)、思維活動(dòng)的本質(zhì)特征的總和。并購(gòu)雙方能否達(dá)成公司文化的融合，形成共同的經(jīng)營(yíng)理念、團(tuán)隊(duì)精神、工作作風(fēng)受到很多因素的影響，同樣會(huì)帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。公司文化是否相近，能否融合，對(duì)并購(gòu)成敗的影響是極其深遠(yuǎn)的，特別是在跨國(guó)、跨地區(qū)的并購(gòu)案中。
(四)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)
為了實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)上的互補(bǔ)性，達(dá)到規(guī)模經(jīng)營(yíng)，謀求經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)，并購(gòu)后的公司還必須改善經(jīng)營(yíng)方式，甚至生產(chǎn)結(jié)構(gòu)，加大產(chǎn)品研發(fā)力度嚴(yán)格控制產(chǎn)品質(zhì)量，調(diào)整資源配置，否則就會(huì)出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
四、交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)
盡職調(diào)查完成，意味著并購(gòu)前工作的告一段落。在盡職調(diào)查基礎(chǔ)上，最為重要的、也是最先要考慮的工作就是交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，這也是法律人最能發(fā)揮智慧的地方。 所謂的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，無(wú)非包括兩部分：路徑和流程。需要注意的是，交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)一定要綜合考慮合法性、稅負(fù)、時(shí)間要求等全部要素，避免顧此失彼從而損害交易。
(一)路徑合法性風(fēng)險(xiǎn)
無(wú)論何種路徑，合法性是第一位的要求。 筆者在參與某公司發(fā)債項(xiàng)目時(shí)，發(fā)現(xiàn)某上市公司利用政府招商引資機(jī)會(huì)獲得了某目標(biāo)公司控股權(quán)，但為了完全控制該公司，又對(duì)處于參股地位的國(guó)有股進(jìn)行了托管，但卻由國(guó)有股的持股人向其支付托管報(bào)酬。
(二)并購(gòu)前重組風(fēng)險(xiǎn)
在并購(gòu)交易中，往往不是一個(gè)單項(xiàng)的股權(quán)交易，通常會(huì)基于一些必要的考慮設(shè)計(jì)出并購(gòu)前重組，即先由各方分別或單獨(dú)實(shí)施自身的重組，然后再進(jìn)行并購(gòu)交易。
(三)稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
交易結(jié)構(gòu)中，除了合法性風(fēng)險(xiǎn)，第二位的風(fēng)險(xiǎn)就是稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)稅務(wù)法規(guī)的高度政策化、文件化無(wú)疑又加重了這些風(fēng)險(xiǎn)。 因此，需要高度關(guān)注重組結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，一定要聽(tīng)取財(cái)務(wù)甚至稅務(wù)顧問(wèn)的專(zhuān)業(yè)意見(jiàn)。
(四)擔(dān)保設(shè)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)
由于并購(gòu)交易金額大、周期長(zhǎng)、環(huán)節(jié)多，而且相當(dāng)多的交易風(fēng)險(xiǎn)會(huì)在并購(gòu)交易結(jié)束后才能逐步釋放。因此交易各方風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)、發(fā)現(xiàn)周期不盡相同，對(duì)于擔(dān)保制度的設(shè)計(jì)著眼點(diǎn)也不相同。
五、正式合同風(fēng)險(xiǎn)
正式合同簽署時(shí)，不同于框架協(xié)議，不僅要求簽約主體在法律形式上予以最終落地，而且從形式到內(nèi)容的合法性、有效性、完整性也需要特別關(guān)注，可能包括各種附件、附屬協(xié)議的簽訂與完備。
六、股權(quán)交割風(fēng)險(xiǎn)
基于不同的目標(biāo)公司，股權(quán)交割的要求、主管機(jī)關(guān)不盡相同，辦理股權(quán)交割的流程以及所要一并辦理的變更事項(xiàng)也不相同，有些股權(quán)交割還需要前置審批(如外商投資公司)，有的需要辦理鑒證手續(xù)，對(duì)于各種特殊法律規(guī)范的特別性要求要予以特別的關(guān)注，以免存在程序或效力瑕疵。
七、公司交接風(fēng)險(xiǎn)
股權(quán)交割只是對(duì)目標(biāo)公司實(shí)際控制的前提，但并不意味著對(duì)公司的實(shí)質(zhì)性控制，對(duì)公司的交接，包括法律交接(各機(jī)關(guān)的更換、相應(yīng)證照的變更等)和實(shí)時(shí)交接，才是對(duì)公司控制的現(xiàn)實(shí)層面。該等交接可以在股權(quán)交割前、交割后或交割中實(shí)施。
八、勞動(dòng)事務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
并購(gòu)交易通常都會(huì)涉及到員工遣散問(wèn)題、尤其是高管安置、董事監(jiān)事更換問(wèn)題，一方面在盡職調(diào)查時(shí)就要關(guān)注是否存在高額的離職補(bǔ)償安排或者遣散更換的限制條件甚至是禁止條款，另一方面在正式交易文本中一定要清晰約定此類(lèi)事項(xiàng)的處理方法，明確責(zé)任的主體、責(zé)任內(nèi)容、責(zé)任救濟(jì)、替代處理方案等相關(guān)內(nèi)容。
